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银座股份公告点评:定增注入资产并引战投和员工持股,将提升竞争力和经营效率

发布时间:2015-04-30    研究机构:海通证券

公司4月29日发布发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易预案:拟以8.73元/股发行4.81亿股购买资产,并发行1.8亿股募集配套资金,锁定36个月;募资总额不超15.7亿元,不超拟购买资产价格(预估42.02亿元)的38%。公司股票将于4月29日复牌。募集配套资金以发行股份购买资产为前提条件,但募集配套资金的成功与否并不影响本次发行股份购买资产的实施。本次交易尚需取得山东省国资委等其他政府相关部分、中国证监会的核准。

简评及投资建议。

公司本次定增和募资方案注入大股东优质资产做强上市公司,同时引入战投和员工激励,有望实质改善治理激励机制,提升运营效率和释放业绩;公司停牌(1月9日)至今,SW商贸指数累计涨57%,上证综指上涨36%。本次发行价较公司停牌前9.83元的股价折价11%。

1.购买大股东优质零售资产,增强控股比例和区域竞争力,15倍PE、0.4倍PS收购对价便宜。公司本次拟发行48133万股,购买资产净资产账面价值26.28亿元,预估值42.02亿元,增值率59.89%,包括:(A)股东银座商城持有的银座商城总部零售业务资产,银座商城、山东世贸中心以及鲁商集团持有的银座商城18家子公司100%股权,及银座商城子公司临沂居易置业98%股权。(B)山东世贸中心持有的位于济南市泺源大街66号房屋及坐落土地的使用权、全部物业设备。

(1)重组后,商业集团及一致行动人合计持股比例由33.99%增至62.19%,其中员工持股6.79%(表1)。若不考虑配套募资发行股份,发行后公司总股本由5.2亿股增至10.01亿股;商业集团、银座商城、世贸中心和鲁商集团(均为一致行动人)持股比例由33.99%增至65.72%,公司实际控制人仍为山东省国资委。若进一步考虑配套募资发行1.8亿股份,公司总股本最终为11.81亿股,其中商业集团及一致行动人合计持股62.19%,员工持股6.79%。

(2)购买大股东零售资产,公司拥有门店数由107家增至145家,新进省内3个城市。银座商城总部零售业务资产包括(a)银座商城总店:1996年6月22日开业,建面超10万平米,经营15万余种商品;(b)洪楼分公司:2008年9月28日开业,经营面积3.7万平米,位于济南历城区洪楼广场西侧,经营10万余种商品;(c)玉函分公司:2010年12月31日开业,8万多平米,经营品类15万余种,汇集国内外众多一线著名品牌;(d)珠宝分部资产:2004年成立,主营“周大福”、“六福”和“谢瑞麟”三个品牌,在银座门店设有25家专柜,产品包括999.9纯金首饰、钻石、宝石、玉饰、珍珠首饰、金条及铂金等,正逐步成为集进、销、调、存于一体的珠宝专营分部。

重组后,银座商城保留盈利能力不足的部分山东省内商业零售子公司、山东省外零售子公司和非零售资产,具体包括珠宝分公司、烟草分公司、淄博临淄银座商城、银座物流、9家盈利较强甚至亏损门店(商业集团承诺不晚于托管期结束后两年将其注入上市公司,目前由公司托管)、7家家居门店,以及信息科技、物业管理、广告、早餐、酒店管理等7家子公司。

截至2015年3月31日,公司自有及托管的门店数各为107家(其中潍坊临朐华兴商场23家)和44家。公司本次所购资产均为山东省内商业零售资产,覆盖济南、济宁、枣庄、日照、临沂、聊城、潍坊、菏泽等地市,其中济宁、枣庄、日照属于上市公司旗下门店未覆盖区域,交易完成后公司门店数将增加至145家,增强规模效应;而商业集团所控制的银座商城旗下零售业务大部分基本进入公司,零售业务集中度进一步提高,相关业务整合程度和公司业务独立性也将改善。

(3)测算本次资产收购PE15倍、PS0.4倍、PB1.6倍,较便宜。银座商城拟收购资产主要财务数据如表2所示,2014年实现收入102亿元,同比下降约4%,净利润2.82亿元,同比下降0.26%,分别占比上市公司2014年收入和净利润74%和156%,盈利性较强;截至2014年底总资产65亿元,总负债38亿元,各占比上市公司50%和38%。我们测算,40.02亿资产预估值对应2014年收购PE15倍、PS0.4倍、PB1.6倍,均较便宜。

(4)纳入银座配送,提高运营效率;公司成为购物卡售卡企业,有望优化资金效率。银座配送为上市公司和银座商城的主要物流配送服务商,本次重组完成后银座配送也将进入公司,有望提高公司资产的完整性和运营效率。由于银座配送未来仍将为银座商城提供部分物流配送服务,因此物流配送服务导致的关联交易将出现一定变化。标的资产物流配送公司已初步形成了基本覆盖山东全省并辐射省外周边地区的物流配送网络,拥有自有及租赁仓库5个(济南常温库、曲阜常温库、潍坊常温库、圣洋冷库、姚家常温库),自有运输车辆30余辆。

本次重组前,商业集团为商业预付卡的发卡企业,银座商城为售卡企业;本次重组后,因银座商城主要零售业务资产注入公司,商业集团将委托公司为购物卡的售卡企业,且对于售卡资金将据公司实际发生的刷卡消费资金规模,优先满足公司零售业资金使用。

2.募集配套资金,引入战略投资者和员工激励,改善公司治理。拟发行17984万股,募资总额不超15.7亿元,不超拟购买资产价格的38%,发行对象包括员工持股计划、山东聚赢产业基金合伙企业(山东国资委控制的企业)、山东省经济开发投资公司、北京嘉润金成投资中心,各以现金认购7亿元、6.69亿元、1.75亿元、2619万元(表3)。其中,员工持股计划认购不超8022万股,认购金额不超70035万元,占比公司交易后总股本不超6.47%。

募集的配套资金扣除发行费用后,拟用于银座商城枣庄店项目(2.3亿元)、临沂鲁商中心建设项目(5.61亿元)、支付本次重组的中介机构费用(3000万元),以及补充标的资产营运资金(7.49亿元),提高本次重组绩效。其中:

银座商城枣庄店项目:总投资3亿元,截至目前已投入6276万元,目前标的资产在枣庄市拥有4家门店,该项目拟打造为枣庄地区主力中心店,定位中高端市场。

临沂鲁商中心建设项目:公司目前在临沂拥有2家门店,分别为本次收购的临沂银座和谐广场店,以及由公司运营的银座商城临沂店。该项目位于临沂市北城新区,占地面积超11万平米,定位购物中心,距上述两家门店均为6公里多,预计开业后将与现有门店形成南北呼应格局,增强区域竞争力。

3.以全年并表计,测算重组方案完成后增厚公司2015年EPS约21%。我们按2015年全年并表测算(A)只考虑发行4.81亿股收购资产,且假设拟购买资产2015年净利润增长10%,公司整体净利润有望达5.04亿元,合EPS约0.5元,相比我们之前预测的0.37元大幅增厚35%;(B)进一步考虑发行1.8亿股份配套募资,假设补流资金以1年期存款利率2.5%贡献利息收入,其他3个募资项目按半年计贡献利息收入,公司整体净利润有望达5.33亿元,合EPS约0.45元,增厚幅度21%。

对公司的观点。公司在本次大股东优质资产注入之后,将进一步提升在山东省内的强大竞争力,同时引入外部战略投资者和推进员工持股计划,治理和激励机制的改善有望提升公司净利率,加快业绩释放进程,未来业绩增长有望超预期增长。

维持盈利预测。暂不考虑本次重组方案,预计2015-2017年EPS为0.37元、0.41元和0.46元,同比增长7%、10%和12%;其中2015-2017年地产各贡献EPS约0.07元、0.05元和0.05元。剔除地产业绩后,2015-2017年商业EPS各为0.3元、0.36元和0.41元,分别同比增长-11%、18%和16%。整体业绩对应4月29日收盘价10.81元的PE为29.0倍、26.4倍和23.6倍,对应2015年PS0.36倍。

但考虑到公司在本次大股东优质资产注入之后,将进一步提升在山东省内的强大竞争力,同时治理和激励机制的改善有望提升公司净利率,加快业绩释放进程,公司未来业绩增长有望超预期。以2015年考虑本次增发后0.45元EPS为基准,给以40倍PE(略高于行业平均)估值,对应目标价18元,维持“买入”评级。

风险与不确定性。未来如果继续实施重资产扩张战略将给业绩增速带来不确定性;资产整合进程具有较多不确定性。

申请时请注明股票名称